Cosa deciderà la BCE domani?

Il principale evento macro economico della settimana, fatto salvo l’esito referendario italiano, è la decisione che la Banca Centrale Europea andrà ad assumere nel meeting di domani. Nell’ultimo mese diversi membri del Consiglio hanno affermato a più riprese che la Banca rimane determinata a preservare l’elevato stimolo monetario necessario ad assicurare una convergenza duratura dell’inflazione verso il 2 per cento nel medio termine. Un’interruzione improvvisa degli acquisti è stata esclusa da più membri del Consiglio perché determinerebbe un restringimento delle condizioni finanziarie. Ma allora che cosa determinerà la BCE nel prossimo meeting?

Rassicurazioni in vista

Anche in virtù del clima di incertezza acuito dall’esito referendario, ci attendiamo che la BCE faccia di tutto per poter rassicurare i mercati. “La BCE può garantire il grado di stimolo adeguato tramite diverse combinazioni di strumenti: ammontare mensile di acquisti e /o durata degli stessi” – ha dichiarato qualche giorno fa Draghi, senza tuttavia anticipare in che modo intende sciogliere i principali nodi dei quali si sta discutendo e si discuterà fino a giovedì, come la determinazione dell’orizzonte sul quale si vogliono mantenere inalterate (o quasi) le condizioni finanziarie.

La soluzione ideale, a detta di molti analisti, sarebbe quella di estendere di sei o di nove mesi ai ritmi attuali il programma di acquisti, rassicurando gli investitori all’interno di un fitto calendario di eventi politici che caratterizzerà il 2017. È però altrettanto certo che una simile soluzione richiederebbe modifiche a più di un parametro tecnico di implementazione del programma, valutato anche che il recente rialzo dei rendimenti ha liberato margine limitato di intervento sulla curva tedesca. Per poter ovviare a ciò, la soluzione ulteriore sarebbe quella di sollevare la regola degli acquisti in base alle quote capitale. Ma il limite è stato imposto per mitigare il rischio di condivisione delle perdite in caso di ristrutturazione del debito di un paese membro ed equivale ad una garanzia nazionale per la frazione preponderante degli acquisti fatti nell’ambito del PSPP.

Pur difficile, non è però da escludere che tra le opzioni possibili in discussione vi sia anche la modifica strutturale del programma. Le ipotesi che una simile scelta possa essere applicata sono però pochissime, e a niente giova che Weidmann non possa votare alla prossima riunione: anche diversi altri esponenti del Consiglio ritengono che la regola sia necessaria a preservare l’indipendenza della politica monetaria e, dunque, non sarà facile far passare una modifica in tal senso.

Altre strade da seguire

Una strada alternativa a quella di cui sopra, che potrebbe arrivare a un risultato di rilievo senza tuttavia intaccare la regola già espressa, è che la BCE possa estendere gli acquisti ai ritmi attuali fino a giugno 2017 (ovvero, per altri tre mesi) e riservarsi di comunicare come procedere successivamente alla riunione di marzo o di aprile, a piano già scaduto. Non ci sarebbe d’altronde da stupirsi: alcuni membri hanno già sottolineato che la scelta di modificare il QE potrebbe coinvolgere non solamente la riunione di dicembre, quanto anche altri meeting successivi. Si tratta altresì di una scelta che avrebbe l’invidiabile merito di poter consentire l’acquisizione di maggiori informazioni sul ciclo anche se, pragmaticamente, è ben possibile che l’incertezza politica non sarà diminuita significativamente per quella data. Il secondo turno delle presidenziali francesi si terrà il 7 maggio, quindi dopo la riunione BCE di aprile; le elezioni italiani potrebbero tenersi più o meno negli stessi frangenti.

Una seconda strada alternativa è quella di prolungare gli acquisti ad un ritmo più lieve di 60 miliardi di euro al mese, fino al quarto trimestre, cercando di affrontare direttamente o indirettamente il problema della scarsità di carta tedesca. Altra chance, più ardua, potrebbe essere quella di estendere gli acquisti anche alle obbligazioni senior bancarie, misura legalmente ammissibile anche se rimane controversa ed in ogni caso non consentirebbe di estendere gli acquisti ai ritmi attuali fino a settembre 2017. Un intervento di questo tipo libererebbe circa 200 miliardi di euro di titoli. Assumendo che la BCE non voglia arrivare a detenere più del 70% di una singola emissione, come per le emissioni corporate non finanziarie, sarebbero quindi disponibili circa 140 miliardi che andrebbero a innalzare ulteriormente gli acquisti di titoli corporate.

Ma quando finirà il quantitative easing?

Al di là delle modalità con cui verrà strutturata la modifica del piano di acquisto, è intuibile che più a lungo sarà esteso il programma tanto più si allontana il momento in cui si uscirà dal QE e, dunque, minore dovrebbe essere il restringimento delle condizioni finanziarie. Se pure il Consiglio propenderà per un’estensione degli acquisti ai ritmi attuali, come da scenario centrale, è poco probabile che i rendimenti tornino a scendere in modo significativo. La BCE vorrà, però, rafforzare la guidance sui tassi a breve e riaffermare che i tassi rimarranno sui livelli attuali ben dopo la fine degli acquisti.

Giungendo in conclusione, è molto probabile che domani il meeting BCE possa concludersi deliberando una estensione del programma di acquisto per altri sei mesi, a settembre 2017, anche se non può escludersi che il Consiglio propenda per volumi di intervento più contenuti (60 miliardi?). Risulta invece molto difficile che possano percorrersi altre strade, come ad esempio un intervento sui tassi ufficiali.

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